非農就業數據，市場還信得過嗎？
4 月的美國非農就業數據表面看起來穩定，其實更像是一種「深度冰封」。儘管報告顯示新增 11.5 萬個就業職位，但與 2 月的疲弱表現以及過去一年的整體趨勢相比，這個數字相形見絀。自去年 5 月以來，平均每月新增就業只有區區 2.1 萬個——與危機前 2017–2019 年、經濟平均每月創造約 17.7 萬個就業職位的情況相比，可說是災難性的。
必須強調的是，官方統計數據一向會在事後進行幅度巨大的修正，每年「沖銷」的就業職位高達一百萬個左右，等於把目前本就有限的增長抹去，使這些報告看起來只是韌性的幻象。深入拆解這些數字就會發現，目前支撐美國勞動市場的，其實只剩少數幾個行業——尤其是醫療保健與社會援助。這些領域呈現異常強勁的增長，平均每月新增約 5.5 萬個職位，甚至高於平穩年份的水準。
另外四個仍在增長的行業，新增就業規模都只是象徵性，遠不足以抵消核心產業的萎縮：
- 餐飲服務
- 建築業
- 個人服務
- 體育相關產業
若扣除醫療相關職位的貢獻，美國經濟實際上平均每月流失約 3.4 萬個就業職位——這樣的輪廓與一個正在發展中的衰退相當吻合。令人最為憂心的，是那些曾經是增長火車頭的戰略性重要產業出現明顯惡化。政府部門、電信、金融、保險、運輸與製造業都同步裁員。專業與商業服務以往每月可新增約 3 萬職位，如今則呈現持續的負成長。
連零售業就業也已停滯不前。事實上，目前有三分之二的美國經濟部門都在縮減薪資名冊。這種就業結構顯示，私人資本擴張已經停擺，而這個「凍結」的勞動市場，只是在等待一個時間點——當官方再也無法靠醫療保健相關就業數字，來掩飾產業與金融的疲弱。本週，Kevin Warsh 可能被任命為下一任聯準會（Fed）主席。在已有三分之二產業開始裁員的情況下，他是否還能無視這些衰退訊號，繼續把重心放在對抗能源驅動的通膨？
數位主權與市場免疫力
美國正進入 Stargate 計畫的積極階段，在這項計畫下，科技與金融領域的大型企業聯盟，打算投入最高 5,000 億美元，打造全國性的人工智慧基礎設施。其中在德州的 1,000 億美元建設案，正逐步成為華盛頓追求從亞洲供應鏈完全技術獨立的實體象徵，也是對中國挑戰的回應。然而，快速的進展也帶來新威脅，例如 Anthropic 推出的 Mythos 模型，能自主尋找軟體漏洞，已促使白宮考慮對高能力模型實施類似於醫療執照的嚴格監管。
在這樣的背景下，像 Blackstone 這樣的投資巨頭，開始把數據中心視為一種新的戰略性不動產類別，傳統港口與管線的重要性則被擠到後面。矛盾的是，股市對中東戰事與每桶逾 100 美元的油價，卻展現出相當冷漠。當投資人因人工智慧熱潮推動指數創下新高而歡欣鼓舞之際，專家卻警告：這可能是暴風雨前的寧靜——全球能源庫存的消耗，終將與長期地緣政治僵局的現實發生正面衝突。
亢奮臨近過熱邊緣
上週五公布的美國就業數據，對投資人而言堪稱是一份「理想組合」的大禮。
- 新增 11.5 萬個就業職位，遠高於市場僅 6.5 萬的溫和預期。
- 同時，3.6% 的薪資增幅又低於市場憂心的 3.8% 預估。
這樣的組合暗示經濟正在適度降溫，卻沒有立即崩盤的跡象，使聯準會得以繼續維持觀望態度。
另一個正面訊號，是通膨預期遭到下修，顯示即便與伊朗的衝突僵持、能源市場動盪不安，仍未動搖消費者對長期穩定的信心。S&P 500 與 Nasdaq 持續推升至歷史高位。即便科技股消息喜憂參半——例如 TSMC 收入成長放緩、CoreWeave 股價重挫 11%——也未削弱投資人對人工智慧無限潛力的信念。自 4 月初以來，S&P 500 已上漲近 17%，且仍深處超買區域。
在能源成本攀升之際，市場依舊維持這種驚人的鎮定，值得注意；因為對重大地緣政治風險的集體忽視，往往預示著情緒即將出現劇烈反轉。本週，市場焦點轉向通膨數據：在歐洲，數據很可能確認能源危機推高取暖成本，而美國的情況看起來相對平衡。受到「伊朗因子」影響，美國年度 CPI 可能由 3.3% 跳升至 3.7%，但月對月的走勢預期不那麼令人驚慌。
儘管如此，美國通膨已穩定停留在 3–4% 區間，明顯高於聯準會目標，令貨幣政策「鷹派」保持警覺。一項值得關注的發展，是各國央行政策開始出現分歧：在聯準會遲疑不決的同時，歐洲央行可能最快在 6 月就開始升息。這種差異壓抑了美元的中期前景，儘管目前美元仍主要受油價牽動。以近期尖銳的地緣政治風險為背景，美元這一波反彈顯得相當疲弱，為有經驗的交易員在波動高點拋售美元，創造了有趣的機會。
與此同時，投資人正屏息以待 Donald Trump 即將展開的北京之行——這將是自 2017 年以來的首次訪華。總統亟需一場高調的勝利，來轉移選民對伊朗問題挫敗的注意力，但中國現在比以往更為強勢。儘管進口油價上升，中國 4 月貿易順差卻大增 65%，而北京在應對通縮方面累積的經驗，讓其應付能源壓力的能力，遠勝多數西方國家。Trump 此行，究竟會引爆新一輪的「重大協議」，還是北京會利用美國在波灣的脆弱處境，進一步鞏固其科技領先地位？
5 月 11 日
5 月 11 日 04:30 / 澳大利亞 / 建築核准（3 月）/ 前值：-14.9% / 現值：16.1% / 預期：9.0% / AUD/USD – 下跌
澳洲建築核准在 2 月大增 16.1%，自先前的深度下滑中反彈。自 1984 年以來，長期月度平均變化為 2.49%，突顯當前波動幅度遠高於趨勢水準。市場預期 3 月報告將顯示核准增速放緩；若獲確認，將意味著建築活動正在降溫，對澳幣形成壓力。
5 月 11 日 04:30 / 中國 / 消費者通膨（4 月年率）/ 前值：1.3% / 現值：1.0% / 預期：0.9% / Brent – 下跌，USD/CNY – 上升
中國 CPI 在 3 月放緩至年增 1.0%，主要由於食品價格（蔬菜、豬肉）大幅下跌。儘管為保護內需市場而實施燃油價格管制，核心通膨卻錄得自 2019 年以來最強勁的升幅。市場預期 4 月消費者物價將進一步放緩。若獲確認，將顯示內需疲弱，拖累 Brent 價格並使人民幣走貶。
5 月 11 日 04:30 / 中國 / 生產者物價（3 月年率）/ 前值：-1.4% / 現值：-0.9% / 預期：0.5% / Brent – 上升，USD/CNY – 下跌
中國生產者物價在 3 月轉為年增 0.5%，結束數十年來持續時間最長的一輪通縮。這一逆轉主因是全球能源價格大幅走高，以及部分重工業需求平衡改善。下一份報告預計將延續正向動能。若獲確認，將支撐 Brent 價格並推動人民幣走強。
5 月 11 日 17:00 / 美國 / 成屋銷售（4 月）/ 前值：413 萬 / 現值：398 萬 / 預期：405 萬 / USDX – 上升
美國成屋銷售在 3 月下滑 3.6%，折合年率為 398 萬戶，為九個月來最低。儘管供給增加，中位數房價卻創新高，而消費者信心下滑則持續壓抑買氣。市場預期 4 月將出現溫和回升；若獲確認，將顯示房市正在企穩，並支撐美元走強。
5 月 12 日
5 月 12 日 02:01 / 英國 / 零售銷售（4 月月率）/ 前值：0.7% / 現值：3.1% / 預期：0.8% / GBP/USD – 下跌
英國零售銷售在 3 月年增 3.1%，在復活節提前到來的帶動下，自長期低迷中回升。食品相關銷售成長顯著高於年均水準，而與旅遊相關的銷售則因中東緊張局勢持續受壓。市場預期 4 月零售成長將明顯放緩。若預測得到印證，將意味著假期效應告一段落，並對英鎊形成壓力。
5 月 12 日 02:30 / 日本 / 家計支出（3 月）/ 前值：-1.0% / 現值：-1.8% / 預期：-1.5% / USD/JPY – 下跌
日本家計支出在 2 月年減 1.8%，連續第三個月個人消費下滑。偏高的物價擠壓家庭預算，迫使消費者縮減以下支出：
- 交通
- 通訊
- 教育
食品支出亦下降，抵銷了先前的增長。住宅、服飾與醫療保健支出則出現一定回升，而文化與休閒支出維持相對高位。按月來看，支出三個月以來首次回升（+1.5%）。市場預期 3 月將延續負面年增率，但出現小幅改善；若獲確認，將有利於日圓走強。
澳洲消費者信心指數在 4 月暴跌 12.5%，降至兩年半低點。這一急劇惡化主要受到以下因素拖累：
- 由於中東衝突導致燃料價格飆升
- 澳洲央行（RBA）再次升息
家庭當前財務狀況及一年展望均出現雙位數跌幅，對失業的擔憂升至多年高位。預計 5 月將出現小幅樂觀回升；若獲確認，將意味著情緒正在企穩，並對澳元形成支撐。
5 月 12 日，03:30 / 澳洲 / Westpac–Melbourne Institute 消費者信心指數（5 月初值）/ 前值：91.6 點 / 公佈值：80.1 點 / 預測值：80.0 點 / AUD/USD – 下跌
4 月，信心指數跌至 80.1，為疫情爆發以來最大單月跌幅。此次下滑反映出對生活成本及未來利率走勢的深度悲觀。預計 5 月數據將維持指數在低位；若獲確認，將意味著消費需求長期疲弱，給澳元帶來壓力。
5 月 12 日，04:30 / 澳洲 / NAB 商業信心（4 月）/ 前值：0% / 公佈值：-29% / 預測值：-32% / AUD/USD – 下跌
3 月，澳洲商業信心暴跌至 -29，為紀錄中最疲弱讀數之一。受伊朗戰事引發的全球石油衝擊影響，企業情緒惡化。雖然整體活動大致保持穩定，但企業獲利正承受來自投入成本上升的壓力，而這部分成本無法完全轉嫁給消費者。RBA 警告第二季通膨可能達到 5%。預計 4 月信心將進一步走弱；若獲確認，將釋出商業環境存在關鍵風險的信號，並拖累澳元。
5 月 12 日，08:00 / 日本 / 領先經濟指數（3 月初值）/ 前值：112.0 / 公佈值：113.3 / 預測值：114.6 / GBP/USD – 上漲
日本 2 月的領先經濟指數被上修至 113.3，為近幾年最佳水平。改善主要受勞動市場韌性支撐，失業率降至 2.6%，以及政府對消費的刺激措施。儘管燃料價格上漲推高成本，但整體經濟前景正逐步改善。預計 3 月將進一步走強；若預測獲得確認，將對英鎊形成支撐。
5 月 12 日，09:00 / 德國 / 最終 HICP 通膨（4 月）/ 前值：2.0% / 公佈值：2.8% / 預測值：2.9% / EUR/USD – 上漲
德國 3 月經歐盟統一標準調整的年通膨率被上修至 2.8%，為兩年來新高。過去三十年的長期平均約為 1.93%。預計 4 月最終報告將確認通膨進一步加速；若數據符合預期，持續的物價壓力將支撐歐元。
5 月 12 日，12:00 / 歐元區 / ZEW 經濟景氣指數（5 月初值）/ 前值：-8.5 / 公佈值：-20.4 / 預測值：-20.0 / EUR/USD – 上漲
4 月，歐元區經濟景氣指數跌至 2022 年底以來最低。分析師預期大幅惡化的主因包括：
- 中東衝突升級；
- 相關供應鏈與能源安全風險
預計 5 月將略有改善，但預期仍將深度負值。若獲確認，將意味著悲觀情緒開始穩定，對歐元帶來支撐。
5 月 12 日，12:00 / 德國 / ZEW 經濟景氣指數（5 月初值）/ 前值：-0.5 / 公佈值：-17.2 / 預測值：-20.5 / EUR/USD – 下跌
4 月，德國經濟景氣指數在對長期能源短缺及投資下滑的憂慮中大幅下挫。受打擊最重的行業包括：
- 化工
- 製藥
- 金屬
建築業情緒也轉為悲觀。預計 5 月將進一步下跌；若獲確認，將加深對歐洲最大經濟體的悲觀情緒，並拖累歐元。
5 月 12 日，13:00 / 美國 / NFIB 小型企業樂觀指數（4 月）/ 前值：98.8 / 公佈值：95.8 / 預測值：96.1 / USDX – 上漲
在油價走高與不確定性升溫背景下，NFIB 小型企業樂觀指數 3 月跌至年內低位。儘管享有稅收優惠支持，業主仍反映利潤受壓、經營環境惡化。預計 4 月將小幅回升；若獲確認，將顯示小企業正逐步適應較高成本，並支撐美元。
5 月 12 日，15:15 / 美國 / ADP 私營部門就業（4 週平均）/ 前值：40.25k / 公佈值：39.25k / 預測值：— / USDX – 波動加大
截至 4 月中旬的四週平均私營部門新增就業穩定在每週 39,250 人。與 3 月加速成長相比，增長步伐略有放緩。由於下一期缺乏明確預測，這些趨勢將促成美元指數的高波動性。
5 月 12 日，15:30 / 美國 / CPI（4 月年率）/ 前值：2.5% / 公佈值：2.5% / 預測值：2.6% / USDX – 波動加大
美國 3 月核心通膨按年率計為 2.5%，服務業價格壓力持續，包括運輸與醫療保健。服裝價格上漲，抵銷了二手車與卡車價格走低的影響。預計 4 月將小幅上升；若獲確認，將引發美元指數劇烈波動。
5 月 12 日，23:30 / 美國 / API 每週原油庫存 / 前值：-179 萬桶 / 公佈值：-810 萬桶 / 預測值：— / Brent – 波動加大
截至 5 月初當週，美國原油庫存減少 810 萬桶，連續第三週錄得庫存下降。汽油與餾分油庫存亦大幅下滑，Cushing 儲油中心出現庫存流出。在缺乏明確預測的情況下，持續的供應偏緊將令 Brent 保持高波動。
演說與事件：
5 月 12 日，10:15 / 美國 / John Williams（紐約聯準銀行總裁）— USDX 5 月 12 日，13:40 / 歐元區 / Frank Elderson（ECB 監管委員會成員）— EUR/USD 5 月 12 日，20:00 / 美國 / Austan Goolsbee（芝加哥聯準銀行總裁）— USDX 5 月 12 日，20:30 / 英國 / Sam Woods（英國央行副行長）— GBP/USD 5 月 13 日，15:15 / 歐元區 / Claudia Buch（ECB 監管委員會成員）— EUR/USD 5 月 13 日，17:00 / 英國 / Catherine Mann（英國央行貨幣政策委員會成員）— GBP/USD 5 月 13 日，18:30 / 美國 / Susan Collins（波士頓聯準銀行總裁）— USDX 5 月 13 日，20:15 / 美國 / Neel Kashkari（明尼阿波利斯聯準銀行總裁）— USDX 5 月 13 日，22:00 / 歐元區 / Philip Lane（ECB）— EUR/USD 5 月 13 日，22:15 / 歐元區 / Christine Lagarde（ECB 總裁）— EUR/USD
高層央行官員預定於上述日期發表談話；由於其言論可能暗示未來政策方向，通常會引發外匯市場波動。
