Ce week-end, il est apparu que l’Alternative für Deutschland (AfD) avait remporté 44 % des voix lors des élections régionales en Saxe-Anhalt, doublant ainsi plus que son score précédent et enregistrant son meilleur résultat à ce jour. L’Union chrétienne-démocrate, qui a gouverné le Land pendant de nombreuses années, est tombée à 17,5 %. Il n’a manqué à l’AfD que trois sièges pour obtenir la majorité absolue au parlement régional.
L’explication la plus simple de ce résultat est économique. La CDU a sous-performé dans un contexte de croissance atone et de hausse des prix de l’énergie, et le chancelier Friedrich Merz est resté discret pendant la campagne. Les ventes au détail en Allemagne ont chuté de 3,4 % sur un mois en juillet et reculé de 2,5 % sur un an ; l’emploi a diminué de 212 000 personnes et l’inflation est montée à 2,9 %, en grande partie à cause de la hausse des coûts du carburant. La croissance a été tirée par les exportations et les commandes de défense plutôt que par la demande des ménages, et le résultat de dimanche est un ajustement direct à ce décalage.
Pour l’euro, l’important n’est pas le vote en lui-même mais ce qu’il implique pour les réformes. Le vaste programme de réformes de Merz, conçu pour relever le potentiel de croissance à moyen terme, apparaît désormais moins assuré. Le programme de AfD va pratiquement à l’encontre de chacun de ses éléments : le parti réclame la fin de la migration, un recul des efforts en matière de politique climatique et un rapprochement avec la Russie. Mettre fin à la migration dans un contexte de baisse de l’emploi aggravera les pénuries de main-d’œuvre ; abandonner les initiatives climatiques compromettrait le cycle d’investissement énergétique ; et une inflexion vers la Russie serait en contradiction avec la logique des dépenses de défense qui sous-tend les prévisions d’accélération de la croissance à environ 1,2 %.
Est-ce à dire que les réformes de Merz sont condamnées ? Je ne le pense pas : il s’agissait d’élections régionales, et le gouvernement fédéral conserve ses prérogatives ; en revanche, le coût politique des réformes a augmenté. Le chancelier devra désormais mettre en œuvre des mesures structurelles impopulaires en sachant que chacune d’elles se traduira par un gain de voix pour l’opposition lors de futurs scrutins ; son propre parti en Saxe-Anhalt a capté environ un tiers des voix de AfD. Cette dynamique favorise ceux, au sein de la CDU, qui souhaitent retarder les changements douloureux, et pénalise les investisseurs qui avaient intégré le programme de réformes dans leurs anticipations.
La réaction du marché des changes est restée pour l’instant limitée, en grande partie en raison du calendrier. La BCE se réunit jeudi à Berlin et une hausse des taux à 2,5 % est déjà largement intégrée dans les cours ; Merz assistera lui-même au dîner de la Bundesbank la veille au soir. Les évolutions monétaires dominent donc le bruit politique dans les prochains jours, car elles sont plus concrètes.
Je m’attends à un léger repli de l’euro lundi, de quelques dixièmes de pour cent, avant que l’attention ne se recentre sur la banque centrale. L’effet complet du vote de dimanche se fera sentir plus tard — non pas immédiatement sur le niveau du taux de change, mais à travers une prime de risque plus élevée sur les obligations allemandes et à travers la volonté des investisseurs d’intégrer un scénario de réformes dans les projections de croissance à long terme.
Il est possible que les prévisions de croissance pour l’Allemagne pour 2027–2028 soient révisées à la baisse d’ici la fin de l’année, à mesure que l’incertitude politique entourant les réformes deviendra une variable des projections économiques.
La configuration technique de EUR/USD suggère que les acheteurs doivent dépasser 1,1620 pour viser 1,1640. À partir de là, 1,1660 est envisageable, mais l’atteindre sans soutien de grands intervenants sera difficile. À la baisse, on peut s’attendre à des achats significatifs seulement autour de 1,1600. Si les acheteurs sont absents à ce niveau, il serait prudent d’attendre un nouveau plus bas à 1,1580 ou d’envisager des positions longues à partir de 1,1560.
Pour GBP/USD, le tableau technique implique que les acheteurs de livre doivent franchir une résistance de court terme à 1,3545 pour viser 1,3575. Un dépassement de ce seuil sera difficile. L’objectif plus lointain se situe à 1,3600. En cas de repli, les vendeurs tenteront de prendre le contrôle à 1,3515. S’ils y parviennent, une sortie par le bas du range porterait un sérieux coup aux acheteurs et pousserait GBP/USD vers 1,3500, avec la perspective d’une extension à 1,3480.
